撰文：Rita

黄金正在经历 1979 年以来第五次“爆发性”价格行为阶段。

德意志银行在 8月 13 日发布的研报中，通过 BSADF 检验（广义上确界 ADF 检验，用于识别资产价格爆发性行为的统计工具）识别出当前黄金市场正处于爆发性阶段，与 1980 年苏联入侵阿富汗、2008 年金融危机前、2011年 QE 周期、2020 年疫情冲击四段历史并列。报告指出，央行购金、去美元化、地缘政治风险和降息预期四重因素叠加，推动黄金在 2024 年 8 月进入本轮爆发阶段，至今已持续约 24 个月。

第五次爆发阶段已确认

德银的检验显示，本轮黄金爆发阶段始于 2024年 8 月，峰值 BSADF 统计量为 3.29，持续时长已达 24 个月。历史上四次类似阶段分别为：1980 年（苏联入侵阿富汗、美国 CPI 达13%）、2006至 2008 年（美元贬值 17%、次贷违约率上升）、2008至 2013 年（零利率、QE、欧债危机、美国主权评级下调）、2020 年（疫情冲击、负实际利率）。

德银指出，本轮与前四轮的核心区别在于驱动力：过去由通胀、危机或货币政策驱动，本轮主要来自央行购金的结构性行为，去美元化和储备多元化是长期趋势，而非周期性的避险反应。

公允价格模型指向 4700到 5100 美元

德银用多个模型交叉验证黄金的合理价格区间。基本模型显示，当前黄金的公允价值约 4700 美元/盎司，较当前价格有约 20%的上行空间。纳入美国联邦债务增长因素后，模型显示黄金“应该”已升至 6400 美元；若仅考虑央行购金和 ETF 资金流，黄金“可能”跌至 3700 美元。德银认为 4700 美元的基准场景最合理，既反映央行购金的结构性支撑，也计入金价对实物需求的抑制效应。

回归模型显示，当前黄金价格已回落至对实际利率和美元回归线的负偏离一侧，历史上这种情况往往跟随价格回归。德银预计 2026 年底黄金价格区间为 4700至 5100 美元。

央行购金是最大的结构性支撑

央行购金是德银最看重的变量。全球外汇储备自 2014 年以来基本持平，但央行黄金购买量自 2022 年三季度以来较 2016至 2021 年水平增长了 6 倍。德银估算，约一半的官方购金未被 IMF 数据报告，这部分“未报告需求”仍在高位运行，且购买行为对价格不敏感。

中国是最大的买家之一。德银数据显示中国黄金进口在美元计价下持续高位，SGE（上海黄金交易所）溢价持续为正。当印度需求因金价高企而下降时，中国需求接替了买盘。德银认为，央行购金已从“周期性避险”转变为“结构性配置”，这一变化改变了黄金的定价框架。

ETF 资金流也在转正。全球黄金 ETF 30 日滚动流入约 150 万盎司，亚洲买家持续增持，欧美卖家在减少。德银估算，ETF 需求每变动约 15 吨可推动金价变动 1%。

金银比与市场结构提供辅助信号

德银还从市场结构角度提供了几个辅助观察。金银比（XAUXAG）当前处于高位，历史上金银比的修复通常发生在黄金牛市后期，投资者通过做多白银参与黄金的“追赶交易”。但德银指出，白银现货贴水和租赁利率已从 Q1 的紧张状态回归正常，意味着白银的实物紧缺正在缓解，金银比的修复信号不明确。

铂族金属方面，铂金和钯金的租赁利率也已回落，表明此前由俄罗斯供应担忧驱动的紧缺正在消退。

德银对黄金的判断来自多个交叉验证模型的共识。央行购金的结构性支撑、去美元化的长期趋势、美联储降息周期的预期，以及金价对实际利率和美元回归线的负偏离，四重逻辑共同指向一个方向。4700到 5100 美元是 2026 年底前合理的目标区间。

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本文系潮向研究对第三方券商研究报告（德意志银行，2026年 8月 13 日）的整理与解读，结合公开市场信息的整理。文中引述的评级、目标价、盈利预测及相关判断，均为该券商分析师的观点，仅代表其所属机构立场，不代表潮向研究的观点，也不构成任何投资建议。

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