播客：The Rollup

编译&整理：Yuliya，PANews

市场震荡、情绪低迷，颠覆性创新正在被集体“错杀”？ARK Invest 创始人兼 CEO/CIO Cathie Wood“木头姐”在最新播客中指出：当下市场对创新资产的定价可能“前所未有地低效”，估值远低于互联网泡沫时期，而真正的长期机会，正在被投资者的恐惧情绪掩盖。

在本期对话中，Cathie Wood 回顾了 ARK 从 2015 年开始配置比特币的早期经历，讲述比特币如何从被嘲笑的边缘资产走向机构配置；同时，她也深入分析了稳定币崛起、贝莱德创始人Larry Fink 态度转变、传统金融入场、DeFi 与 RWA 代币化前景，并展望区块链与 AI、机器支付、医疗研发等领域的深度融合。

PANews对本期对话进行了文字编译整理。

一、 5大平台与15项技术的融合

主持人（Robbie/Andy）：你提出过五大创新平台，它们又衍生出十五项技术，现在这些技术正在融合。在深入数字资产和公链之前，能否先从整体上介绍一下你如何看待颠覆式创新？

Cathie Wood：当然。今天正在发生的一切，其种子早在我的职业生涯早期，也就是80年代和90年代就已经种下。90年代末出现了科技和电信泡沫，原因仅仅是投资者把资金盲目投向任何与.com或互联网相关的项目。不幸的是，当时的技术还没有完全准备好，而且成本太高。

2006 年 AWS 出现时，我还记得自己试图向投资者和顾问解释什么是云计算。对他们来说，那是一个非常陌生的概念。

AI 的真正重大突破也还要等很多年：

• 2012 年，深度学习取得突破；

• 2017 年，Transformer 架构出现，这实际上把我们带向了 ChatGPT 和自然语言编程。

所以，当年的问题是：太多资本太早追逐太少机会。

我们经历了泡沫破裂。而今天的情况正好相反。现在，五大创新平台已经到了可以真正大规模应用的阶段，它们涉及十五项不同技术，而且这些技术正在相互融合。可投资者却非常恐惧。

作为基金经理，我更愿意在今天这种环境下工作，而不是在科技和电信泡沫时期。那个时候太疯狂了。

很多人可能很难相信，但我认为今天的估值远低于泡沫时期。更重要的是，技术已经准备好了，而成本正在以惊人的速度下降。这意味着这些技术会被越来越多行业、越来越多个人使用。

主持人：这也是你在 2014 年创立 ARK 的原因吗？

Cathie Wood：是的。我在 2014 年创立 ARK，是因为科技和电信泡沫破裂，尤其是 2008—2009 年全球金融危机之后，机构投资者变得非常厌恶风险。散户世界的风险厌恶没有那么强，但机构端非常明显。

与此同时，我看到整个资产管理行业开始走向被动化，这也推动了 ETF 的繁荣。即使是在主动管理领域，基金经理也越来越依赖基准指数。他们筛选投资想法时，往往以基准为指导。

我们不这样做。我们筛选投资想法的依据是我们的研究，尤其是原创研究。

因此，我们关注：

• 五大创新平台；

• 十五项关键技术；

• 以及这些技术之间的融合。

我认为，研究体系本身必须被重新组织。传统金融行业的研究通常按照：行业、板块、子行业来划分。

很多公司会有五个消费分析师、五个医疗分析师。可我们认为，如果想正确且高效地把握创新，就必须围绕那十五项技术来组建研究团队。

原因很简单：这些技术会穿越行业边界，横跨不同板块。你必须从技术本身出发，而不是把责任限制在行业孤岛里。

主持人：为什么投资者会如此恐惧？是因为他们没有清楚地理解这种组织结构，无法真正理解技术融合吗？

Cathie Wood：我认为技术融合确实令人困惑。特斯拉就是一个很好的例子。大多数研究主管都把特斯拉交给汽车分析师研究。但它至少应该交给科技分析师。更准确地说，应该由三个技术方向的分析师协作研究：

• 机器人分析师；

• 储能分析师；

• AI 分析师。

但现实中，特斯拉被交给了内燃机和人类驾驶汽车的专家。而我们正在离开那个世界，走向电动化和自动驾驶。这就是混乱的来源之一。

AI 发展速度太快，同时影响太多行业，这会带来一种冲击体验。研究主管需要时间去思考：我该如何正确组织团队，才能理解正在发生的事？

他们需要按照技术来组织研究，而且还需要非常协作的环境。但在机构投资世界，至少在我曾经工作的地方，如果某个汽车分析师负责一只股票，别人就不应该碰它。

这个世界必须改变。因为这些技术正在融合，分析师必须一起工作，才能理解这些股票背后的潜力。

二、 比特币的早期探索

主持人：数字资产的故事显然始于比特币。你在 2014 年创立 ARK，当时比特币已经存在，但还在寻找立足点。你最初如何看待它？当时它已经适合机构资产配置了吗？

Cathie Wood：那时还没有。实际上，在我的上一家公司，我们就开始关注和讨论比特币了。我把当时对加密货币最感兴趣的首席分析师带到了ARK，他现在是我们的首席未来学家Brett Winton。

2014年ARK成立时，我们其实只有4个创新平台，我们将AI和区块链技术合并为“下一代互联网”（这也是我们ARKW基金现在的名称）。当时AI因为深度学习的突破获得了更多关注，但还很年轻；我们对区块链技术很感兴趣，但不知道它是否值得作为一个独立的方向，人们听了可能只会两眼发直。

但我们非常感兴趣。2015年，我们与Art Laffer合作撰写了第一篇关于比特币的白皮书。我们提出了一个问题：比特币能否发挥货币的三大职能（交换媒介、价值储存、计价单位）？Art Laffer不仅以财政政策领域的拉弗曲线闻名，他也是一位货币学者，他的导师是诺贝尔经济学奖得主Robert Mundell。

从经济学角度，他给了我们极大的帮助。他当时对我说：“这就是自1971年美国关闭黄金兑换窗口以来，我一直期待的东西。”我问他这个想法能有多大。他反问美国的基础货币有多大，当时是4.5万亿美元（今天超过6万亿美元）。而当时比特币的“网络价值”（市值）只有60亿美元。想想看，60亿对比数万亿。

所以我个人立刻就投资了。

主持人：ARK 当时如何为客户获得比特币敞口？

Cathie Wood：我们开始寻找最好的方式为客户获得敞口，但我们必须申请许可。我们需要经过：

• 纽约证券交易所；

• SEC；

• 以及一些监管障碍或瓶颈。

后来我们找到了 GBTC。

当时比特币的价格是250美元。我们在2015年夏天建仓，当时希腊正威胁退出欧盟，我们注意到每当有这样的头条新闻，比特币就会上涨。它表现得像一种对冲灾难的工具。我们意识到它不仅可以是风险资产（Risk-on），也可以是避险资产（Risk-off）。

三、代币化、稳定币的崛起与DeFi的未来

主持人：现在到了 2026 年，我们看到了 ETF、稳定币采用、代币化资产、大型机构推出产品和稳定币。你如何看待当前机构采用的状态？为什么加密原生社区内部反而有不少冷漠和失望，而新进入的大型机构却更乐观？

Cathie Wood：现在有几件事正在发生。2015年我们首次建仓时，受到了很多嘲笑，许多人认为这只是个营销噱头。但正是这种广泛的嘲笑和轻视，让我确信我们可能发现了一个巨大的机会。

现在我们有了一个全球货币系统，比特币占据了那个空间；DeFi领域则由以太坊、Solana主导，Hyperliquid也带来了一些挑战。

至于机构的兴趣，我认为我们需要贝莱德（BlackRock）CEO Larry Fink改变主意。他曾经是全球最大资产管理公司的领导者，却曾公开贬低比特币。但他后来发生了极大的转变，这种转变源于他对“万物代币化”愿景的想象。

他终于明白，互联网在建立之初并没有金融层，因为当时没人想到商业和投资会在上面发生。他睁开眼睛看到了未来的代币化，这对机构投资者和产品开发专家来说至关重要。我对此归功于他。一旦他转变态度，就给了整个行业一个许可：“如果连他都说这很重要，我不上车可能就会错失良机。”而且贝莱德拥有Aladdin这样的大型资产管理技术平台，他的态度转变影响深远。

主持人：稳定币在其中扮演了什么角色？

Cathie Wood：我认为，对 DeFi 来说，稳定币的演化至关重要。从比特币早期到现在，最让我意外的事情是：由法币支持的稳定币的发展。

在加密生态早期，这其实很违背当时的精神。但现在你会看到，比特币 OG 们也完全支持稳定币。

比如 Tether 的 Giancarlo 和 Paolo，显然非常支持稳定币。而且从 OG 角度看，他们也是最早的一批支持者之一。

我认为他们把世界带入了稳定币这个概念。稳定币是从传统金融进入 DeFi 的桥梁。

很重要的一点是：我们当初以为比特币会承担现在稳定币承担的角色，尤其是在新兴市场。

但即使在新兴市场，比特币社区现在也把稳定币视为进入加密世界的人道主义踏脚石。

为什么说是人道主义？

因为新兴市场中的大多数人，无法承受比特币和其他加密资产的日常波动。他们的生活更接近“手到口”的状态。随着财富增长，我们也同意，他们会从稳定币转向加密生态中的更多投资。

所以，稳定币是另一个重大意外，也已经成为 DeFi 的滑行路径。

主持人：稳定币市场会是赢家通吃吗？

Cathie Wood：这是一个很大的问题。我们也和 CZ 一起讨论过。网络效应会暗示答案是肯定的。

我认为，GENIUS Act 和 CLARITY Act 的延迟，给了 Tether 和 Circle，也就是 USDT 与 USDC，更多时间去享受网络效应。这有点讽刺。监管本应刺激更多稳定币出现，但监管延迟反而让现有稳定币获得了比原本更强的网络效应。

CZ认为稳定币会激增，我们的团队（Lorenzo, David, Ray）也这么认为。但无论是否激增，大家都相信最终会发生整合，基于网络效应，只会剩下少数几个赢家。

主持人：你们曾提到，到 2030 年，全球代币化资产市场可能超过 11 万亿美元。随着越来越多资产上链，并进入 DeFi 协议，你是否认同这个观点？你认为 DeFi 应用和网络中，价值最可能流向哪里？

Cathie Wood：我们倾向于同意你们的观点。在创新世界中，通常会出现两类参与者。

• 第一类是纯粹的新兴玩家。它们行动更快，也更有创造力，更灵活。

• 第二类是传统玩家。它们首先会拥抱新技术，以降低成本、提升效率、提高生产率。

在传统世界中，那些最积极、最有思想地采用新技术的公司，最终会整合传统行业。

当亚马逊出现时，正值互联网泡沫期间，主流看法是：天哪，传统零售会被摧毁。当然，许多精品店确实被互联网取代和去中介化了。

沃尔玛利用互联网建立了线上业务（收购了Jet），这个业务后来迅速膨胀，夺取了许多小型传统零售商的份额，整合了传统领域。

同时，亚马逊作为巨头也在快速增长，两者共存。现在沃尔玛正在积极进军无人机配送，通过与监管机构密切合作取得了进展，而亚马逊在这方面因为一些失误反而落后了。

主持人：在加密世界中也会出现类似格局吗？

Cathie Wood：在加密世界中，我们也会看到传统玩家拥抱这项技术。摩根大通CEO Jamie Dimon曾是比特币最大的反对者。但他现在让他的技术团队和客户需求推翻了他的个人偏见。

关于DeFi的建设，我认为纯粹的加密项目将享有网络效应，比如以太坊、Solana、Hyperliquid等。我们会把赌注押在它们身上。我们已经为我们的ETF购买了一些数字资产信托（DATs），比如Bitwise和Solana相关的产品。我们知道市场上创建了太多的DATs，会有重大的淘汰，所以我们一直在小心翼翼地重新进入，或者在平台允许的情况下，转向以太坊和Solana的纯粹敞口。

有些平台提供商不希望我们在旗舰基金中持有 Bitcoin ETF，也不希望持有 Ether 或 Solana ETF。所以我们必须配合平台提供商的要求。你们会看到我们通过其他方式获得敞口。

关于L1和L2的经济价值和价值捕获问题仍在讨论中，我们对此保持高度关注。尽管如此，我们依然认为几大核心网络至关重要。如果包括比特币，尤其是我们看到wrapped Bitcoin及其向其他平台迁移，我认为可以归纳为“四大”：Bitcoin、Ethereum、Solana和Hyperliquid。

主持人：如果到 2030 年真的有 11 万亿美元资产上链，我们对区块链和 DeFi 应用的心智模型就需要改变。它们不只是处理加密资产，而是会承载股票、基金和其他链下资产，成为实际经济的骨干，而不只是加密经济。

Cathie Wood：是的，我想补充一点。Art Laffer曾对我说，如果传统金融不进入并“破坏”加密社区所谓的纯洁性，你可能就不会看到我们即将迎来的如此强劲的发展。当他听说我们要推出比特币现货ETF时非常兴奋，他说如果这个新世界要真正起飞并最终占据主导地位，这是绝对必要的。

四、宏观流动性、比特币周期与“数字黄金”定位

主持人：我们正处于地缘政治动荡之中，股市创下新高，而比特币在75K附近徘徊。全球流动性、M2都在上升。你对当前宏观流动性动态有何看法？AI和即将到来的IPO吸引了大量注意力，这是否导致了加密市场的滞后？

Cathie Wood：我在年初的一封信中分析了资产类别之间的相关性。很多人认为比特币是数字黄金，所以肯定与黄金高度相关。但事实并非如此。从2019年（机构兴趣开始增强）到现在，黄金和比特币的相关性只有0.14。

但在过去的两个周期中，黄金都在比特币之前反弹。我们认为现在正在发生同样的事情。虽然比特币相对于黄金近期有所下跌，但从长期趋势线来看，底部在不断抬高。所以我们认为比特币的牛市依然完好。虽然我们经历了所谓的熊市，但相比过去85%或95%的跌幅，这次下跌50%已经算是一场胜利了。

主持人：所以你仍然认为比特币会创下新高？

Cathie Wood：我们相信比特币在这个周期会达到历史新高。我们的基本假设是到2030年达到73万美元，牛市假设是150万美元。我曾因为说稳定币篡夺了比特币的部分角色而受到批评，但人们忽略了当时黄金正在反弹，这意味着比特币作为价值储存的角色也在提升。

事实上，这两者相互抵消。更强的影响来自黄金相对于比特币的走势对比特币价格的影响。

所以，我们认为现在处于筑底过程中。

David Puell 负责我们的链上分析。他认为，如果出现绝对投降，价格可能会到一个“最后防线”区间：5万美元至 5.5万美元。

但我对此表示怀疑，因为看比特币和其他资产现在的表现，不一定会跌到那里。

主持人：美联储和通胀方面，你怎么看？

Cathie Wood：现在到处都在说美联储太鹰派。但实际上，联邦基金利率已经下降了175个基点。我认为通胀将大幅低于预期。举个例子，百事可乐旗下的Frito-Lay大约3个月前降价15%，今天他们宣布销量大幅超出预期。在低通胀世界里，降价就会带来单位销量的增长。

科技界更是如此，我们看到了大规模的通缩。AI训练成本每年下降75%，AI推理成本（比如ChatGPT回答问题的成本）每年下降85%到95%。这将带来一波巨大的“良性通缩”。

所谓“良性通缩”，就是降价带来强劲单位增长。这也是为什么我们预计实际 GDP 增长会加速。当美联储看到通胀下降时，我们相信它会降息。

主持人：你关注哪些通胀指标？

Cathie Wood：我不知道你们是否关注 Truflation，这是一个衡量消费者价格通胀的指标，基于区块链，实时测量数万种商品。

即使汽油价格出现了最近这样的走势，Truflation 的通胀率也只有 1.8%。它曾经低于 1%。

核心通胀指标只有 1.3%。

过去两年半到三年里，按各种衡量方式，包括 Truflation，通胀都在 2% 至 3% 区间拉扯。

但 Truflation 表明，这些通胀都会向下解决。如果发生这种情况，我们相信美联储会宽松。

还有一个原因是失业率。虽然整体失业率很低，但拆开看，你会发现入门级工作正在受到冲击。

公司没有大规模裁员，但也不怎么招聘。

所以青年失业率，也就是 16 至 24 岁 群体，现在是 8.5%。它曾经达到 11%，现在是 8.5%。

这说明就业系统中存在松弛，也正在拉低工资增长。

这很有意思。如果看任何工资指标，你都会看到工资增长在放缓，而生产率正在加速。那么美联储为什么会宽松？

因为货币需求相对于供给正在增加，而这与单位增长有关。美联储的角色是平衡或适应真实经济增长。

五、四年周期、ETF 持有人与 10 月 10 日闪崩

主持人：新的美联储主席即将上任。最近有人发现他的投资组合里有一些加密基金，市场对此很兴奋。你总体上认为美联储会识别“好通缩”，并通过降息或量化宽松支持市场。你认为这会对数字资产产生多大影响？速度会有多快？你相信比特币四年周期仍在发挥作用，还是认为美联储鸽派会更早推动资产价格上涨？

Cathie Wood：我认为，观察比特币 ETF 的情况很有启发性。我们要看这些 ETF 持有人到底有多坚定。在这轮下行周期中，他们表现得相当坚定。

如果你是一家机构，你开始了解这个新资产类别，又听说四年周期，然后看到比特币下跌 50%。作为传统资产管理人，你会认为这已经是严重熊市。但一些机构却视之为机会，开始摊低成本。尽管有部分投资者选择退出市场，但更多的机构正在逐步理解这一新资产类别并进入市场。

关于比特币是否进入四年周期，目前尚无定论。10月10日的闪崩事件引发了市场的自动去杠杆现象，了解DeFi生态的投资者对此并不陌生。作为基金经理，我注意到在Binance平台上发生的自动去杠杆，并且这一现象并非由Binance引起，后续我也对此进行了公开说明。

此外，当时关税动荡再次触发了市场波动，而Binance上的软件故障导致了一系列自动去杠杆的情况。一些投资者原本以为自己已经对冲风险，但在两个交易所操作后发现自己并未真正对冲，这对他们造成了严重损失。洗盘规模可能达到了280亿或300亿美元。但我们认为洗盘已经结束。

所以，目前市场正处于筑底阶段，多个因素叠加影响着未来走势：

• 清洗已经过去；

• 机构支持存在；

• 也许四年周期仍在；

• 也许因为机构正在学习，我们正在加速四年周期。

但我认为，随着流动性的增加，市场将迎来下一轮大爆发。

主持人：你还提到一个比较经济学化的点：货币流通速度。

Cathie Wood：我们看到货币增长率正在上升，目前是 4.9%。名义 GDP 大约是 5%，所以货币增长基本是在适应名义 GDP。

战争可能造成货币流通速度放缓。货币流通速度指的是货币周转的速度。如果它上升，就会放大那 4.9% 对经济活动的影响。如果它下降，就会形成拖累。

所以，这可能也造成了一些动荡，以及流通速度上的变化。未来几个月我们也要观察这一点。

六、区块链与AI、商业和医疗的融合

主持人：你如何看待区块链、加密货币、DeFi协议与更广泛的颠覆性技术（如AI或医疗保健）的融合？

Cathie Wood：你可能听过“代理型AI”（Agentic AI）这个词。未来我们都会有很多聊天机器人为我们工作。我们的加密团队就是一个很好的例子，他们利用Claude协助撰写报告。我们的比特币季度报告和DeFi季度报告，通过使用AI，他们将撰写这些包含大量图表和长篇幅报告的时间缩短了75%。这释放了巨大的生产力，让他们可以进行更深入的研究。

沿着 Agentic AI的思路想下去，在某个时刻，他们会让机器人自己去完成这些报告。

这时我们就需要支付系统。

我们必须向Claude支付费用，或者向提供数据的公司支付费用。这一切都将是机器对机器（Machine-to-Machine）的支付。

有什么比互联网金融系统（区块链）更适合满足这种需求呢？如果我们要释放这些生产力收益，就必须消除传统金融中的中间商。

主持人：代理型商业（Agentic Commerce），也会需要区块链支付生态吗？

Cathie Wood：也是如此。我讨厌购物，未来我将会有一个了解我风格的私人购物机器人，它甚至可以由我现在的私人导购Lillian来训练。我再也不用走进商店了。但代理支付生态系统将是必不可少的，而且我们认为它们将基于区块链。

主持人：医疗领域呢？

Cathie Wood：我们在药物发现和临床试验中看到了“自动驾驶实验室”（Self-driving labs）的兴起。这些实验室里没有人类参与，而是由DeFi、区块链技术和点对点网络驱动来执行试验。所以，是的，由基于区块链的支付生态系统支持的代理型AI将会接管未来。

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