视频作者：John Collison
编译：Peggy，BlockBeats

编者按：过去几年，预测市场从一个相对边缘的金融实验，逐渐走到科技、金融与公共政策讨论的中心。

它之所以受到广泛关注，不仅是因为「押注未来」本身的吸引力，还因为在社交媒体不断放大噪音、民调屡屡失准、传统信息体系公信力下滑的背景下，一个更根本的问题浮现出来：市场价格，是否可能成为一种比观点、情绪与叙事更接近现实的信号机制？

这场对谈正是围绕这一问题展开。参与者包括 Stripe 联合创始人 John Collison：、Paradigm 联合创始人 Matt Huang，以及 Kalshi 两位联合创始人 Tarek Mansour 与 Luana Lopes Lara。

Kalshi 的两位联合创始人 Tarek Mansour（右）与 Luana Lopes Lara（左）

作为美国最具代表性的合规预测市场平台之一，Kalshi 在 2024 年美国大选期间迅速出圈。而在这次爆发之前，它已经经历了数年与美国商品期货交易委员会（CFTC）的反复博弈，并最终通过一场关键诉讼，为预测市场在美国本土的合法化打开了通道。

对谈的第一部分，聚焦 Kalshi 的诞生路径：为什么两位创始人没有选择硅谷常见的「先做再说」，而是坚持「先合规、后增长」；为什么他们愿意承受漫长审批、裁员与外界质疑的压力，也要拿下「选举市场」；以及这场针对 CFTC 的诉讼，如何成为公司真正起飞的转折点。

第二部分，则深入讨论预测市场的运行逻辑。Tarek 和 Luana 解释了 Kalshi 与传统博彩平台的本质区别：它并非依赖用户亏损获利的「庄家模式」，而是一个以手续费为核心、鼓励流动性与信息进入市场的交易所。同时，他们也指出一个颇具反直觉的现实：Kalshi 的流动性并不主要来自传统大型做市商，而是来自大量分散的个人交易者、「超级预测者」以及小型团队。某种意义上，预测市场不仅是一种金融产品，更是一种将分散认知直接转化为价格信号的机制。

在对谈后半段，讨论进一步延伸至预测市场的未来边界：从选举、体育，到 AI、GPU 算力、宏观变量与政策路径，越来越多现实世界中的不确定性，是否都可以被拆解为可交易、可反馈、可辅助决策的市场问题？与此同时，一系列无法回避的争议也随之浮现——内幕交易如何界定，体育合约是否会放大博彩风险，平台与监管又该如何在创新、透明与用户保护之间建立新的平衡。

也正因此，这场对谈的意义不止于 Kalshi 本身。它真正试图回答的是：预测市场，究竟会成为下一代金融市场，还是下一代信息基础设施。

以下为原文内容（为便于阅读理解，原内容有所整编）：

TL;DR

· Kalshi 选择了一条先监管、后增长的反常路径：花 3 年拿牌照、起诉 CFTC 打开选举市场，核心判断是，预测市场能否合法存在，比增长更重要。

· 预测市场的本质是用金钱激励真实信息：相比民调和社交媒体，市场通过盈亏机制筛选信息，被视为更接近真相的信号系统。

· 普通人而非机构，构成了市场核心流动性：超过 95% 的撮合来自分散用户与超级预测者，而不是传统做市商。

· Kalshi 强调自己是交易所而非博彩平台：收入来自手续费而非用户亏损，鼓励高手参与，而不是像博彩行业那样限制赢家。

· 选举是圣杯场景，但未来市场远不止于此：从体育、宏观到 AI、算力等变量，团队希望构建万物可定价的衍生品体系。

· 预测市场正在成为一种新的信息基础设施：用户不仅交易，更是在消费概率；80% 用户主要用它来判断世界而非下注。

· 其崛起背后，是对传统信息体系的不信任：极化的社交媒体与失准的民调，推动人们转向基于价格的判断机制。

· 核心长期目标：提高社会决策效率，而不只是做交易平台。通过持续定价与反馈，让政治、经济等领域更快形成真实共识。

访谈整理

John Collison：

Tarek Mansour 和 Luana Lopes Lara 是 Kalshi 的联合创始人。Kalshi 是一家新兴预测市场公司，在 2024 年 11 月美国大选期间迅速走红。为了在美国建立首个本土合规的预测市场，他们在正式上线前花了四年时间与监管机构周旋、争取审批。如今，Kalshi 的月交易额已经超过 100 亿美元。

那你们两位平时大概是怎么分工的？不过比起分工，我更好奇的是，你们在看问题的方式上有什么不同？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
其实我们的背景几乎一模一样。我们都在 MIT 学数学和计算机，实习经历也差不多，基本上没什么区别。但我是那种非常乐观的人，喜欢冒险，总觉得事情最后都会成；他则非常谨慎，甚至有一点偏悲观。所以我觉得，这恰好构成了一种很好的平衡。回头看，除了日常分工之外，我们之间真正形成互补的，其实就是这一点。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我稍微补充一点背景。我原本是打算做交易员的，那几乎就是我认定的职业路径。如果你接触过这类人，可能会明白，他们脑子里总像装着一个预期收益计算器。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
一个非常典型的交易员。

John Collison：
对，不过——

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
如果你真是那种交易员，你会整天都在想那些尾部风险、那些最坏的可能性。她通常不会这样想。我觉得，反而正是这种差异，会带来很好的结果。

先合规再增长：Kalshi 为何选择最难的一条路

John Collison：
我正想问这个。你们的起点很有意思，Kalshi 创办之后，好几年都没法真正运营，直到拿到 CFTC 的批准。大多数公司都不是这么起步的。另一方面，硅谷有一种很常见、虽然常被批评但也确实普遍存在的模式，就是 PayPal、Uber 早期那种先做了再说——先把事情干起来，之后再补结构、补许可，属于先做后求谅解，而不是先请求许可。所以你们能不能讲讲，当初是怎么开始的？整个审批过程又是怎么走过来的？然后我还想聊聊，这种路径是不是也适用于别的公司。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我觉得，从一开始我们就非常清楚，如果你做的是金融服务或者医疗，就不能走先做再说的路。金融领域一旦牵涉到用户资金，出问题的代价会非常大，FTX 就是一个典型例子；医疗更不用说，也有太多灾难性的前车之鉴。我们想用正确的方式来做这件事。更重要的是，当时我们看这个市场，最核心的问题根本不是这东西会不会增长，而是这件事在美国到底能不能合法做。所以我们决定先正面解决这个最大的问题，再往下走。很长一段时间里，很多人都觉得这是错误的策略。

我觉得，在我们赢下关于选举合约的那场诉讼之前，外界一直都在说，那些跑去离岸市场做的人，发展得更好，增长得更快。但当我们赢下那场官司，证明我们对法律的理解是对的，证明这家公司可以按照我们设想的方式在美国合法运营之后，事情才真正开始起飞。

John Collison：
这里面的时间线是什么样的？你们是什么时候开始的？又是什么时候赢下那场关于选举合约的诉讼？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我们是 2019 年创办公司的，当年进了 YC。之后花了三年时间，才终于拿到监管批准并上线，差不多到 2022 年。后来我们在 2024 年底赢下了选举合约的诉讼，从那之后，公司才真正开始加速。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
这件事其实有两个层面。第一，是非常现实的考虑。我们觉得，如果想获得真正的主流采用和机构采用，绕不过去的核心问题就是，这件事能不能在一个受监管、可信、而且安全的框架下运行。毕竟这是一个复杂的市场，牵涉到用户资金的流转。我们必须先把这个最难的问题解决掉，这才是通往成功的道路。

第二个层面更偏原则。当初让我们非常兴奋的一点在于，我们在 Google Docs 上写那份一页纸的时候，列了一系列问题，我们为什么要做这家公司？为什么这件事会让我们这么兴奋？我们的答案是，我们想打造下一代的纽约证券交易所。我们想建的是一个在美国本土、可信、受监管的金融市场。我们对去离岸搭一个类似的东西，其实并不兴奋。关键在于，你到底想建成一家什么样的公司？你为什么要做这件事？成功的路有很多条，但另外那条路并不是我们真正想走的。我们想让这件事发生在这里，发生在美国本土。

John Collison：
你们是首家获得 CFTC 批准、并做到一定规模的预测市场。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对，是的。

John Collison：
而且直到今天，你们的每一份合约都还要单独获批，对吧？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对。我们每一份合约都会提交给 CFTC，他们有 24 小时可以叫停。

John Collison：
也就是说，他们几乎是实时接收你们的合约信息流？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对，可以这么理解。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
是的。为了走到今天这种合约处理网络的状态，其实经历了非常漫长的过程。你得想象一下，我们第一次走进 CFTC 大楼的时候，脑子里全是这个概念，而监管者那边也必须跟着高速运转。因为你在跟他们谈一种没有传统金融底层资产支撑的产品，还要面对每周几十份、上百份合约的可能性。现在我们当然已经做得更多了，但在一开始，这套监管模型根本不是为这种场景准备的。

所以这个过程其实很像在迭代做产品，只不过你不是在为客户做产品，而是在和监管机构一起摸索，这种东西到底该怎么监管？他们会有哪些顾虑？我们又能做些什么，来满足这些顾虑？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
某种意义上，这就是在寻找一种监管层面的产品市场契合。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
所以现在你们已经比较适应这种节奏了。先把合约发出去，除非他们明确阻止。最近他们还有否决过什么吗？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
最近倒没有。最大的一次否决，其实就是选举合约，所以我们最后才不得不起诉他们。他们围绕这件事拒了我们两年。但到现在，我们已经和他们合作太久了，彼此都很清楚边界在哪里，他们也信任我们，知道我们作为自律实体，明白什么能做、什么不能做。比如战争、暗杀这类市场，我们就不做。只要在双方已经建立好的边界之内，整个流程就会快很多。

John Collison：
所以我确认一下，那场选举诉讼的核心是，他们一般愿意批准各种合约，但就是不愿意批准谁会赢得选举这类合约，而这种合约恰恰又是最受欢迎的一类，尤其是在美国总统选举期间。于是你们起诉了 CFTC。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对。其实是他们自己的规则——

John Collison：
而通常来说，起诉自己的监管机构并不被视作什么最佳实践。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
确实。事情是这样的，我们从 2021 年底开始推动选举市场，开始和政策制定者沟通，去和国会、监管机构交流。大家口头上都会说，这听起来不错。但后来他们始终没有推进，我们开始感觉不对劲。到了 2022 年底，他们实际上把审批拖到了选举之后，相当于一种口袋否决。那段时间对公司来说非常艰难，我们不得不裁掉很多人。更难的是，团队、投资人，甚至大部分投资人，都开始不再相信这条路径。

John Collison：
不是不相信这个想法本身，而是不相信这条策略了。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对，不再相信这条策略，甚至开始怀疑这个想法本身。大家会觉得事情有点不健康了，你们是不是该去做别的？显然这条路看起来行不通。但我们就是没办法逼自己去做别的，真的做不到。于是我们说，好吧，那就再试一次。

你可以想象，当时团队士气已经跌到谷底，大家都在等一个新策略。很多人走了，很多人被裁了，因为我们必须缩编。然后在下一次 stand-up 上，我们告诉大家，2023 年的策略是——我们再试一次。

John Collison：
也就是说，我们要继续做同样的事，只不过这一次它会成功。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对，完全就是这个意思，这次会成。尽管几乎所有证据都指向相反的方向。我得说，这里面很大一部分真的是她推动的。我当然也特别想让这件事成功，但我的理性大脑一直在说，你该听这些人的，这条路不行。可她更坚定。于是我们又试了一次。到了 2023 年底，他们又把它拦下来了。那时候我几乎已经觉得——

John Collison：
好吧，预测市场这玩意儿就是做不成。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对，我当时真的就是这种感觉。然后她说，现在在所有可能的选项里，唯一还能做的，就是去起诉政府。我的第一反应是：这太疯狂了。我们把这件事带到董事会去讨论，我记得当时 Alfred、Michael，还有我这边的 Seibel 都在。

John Collison：
也就是 Alfred Lin 和 Michael Seibel。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对。我记得那几次董事会讨论，开头基本都是，我们必须明确告诉你们，这主意很糟。理由有很多，你们的对手是监管机构；你们才二十多个人；政府真想动你们，有无数种方式，关掉你、吊销执照，全都做得到。而且这不只是理论上的风险。就算你赢了，也可能已经在过程中被拖死了。

我还记得，在跟董事会正式谈之前，我们内部开过一次会。那是联系好律师、准备启动诉讼的前一晚，我突然退缩了。我说，不如我们还是去做清算所，或者更聚焦金融产品吧，别把一切都押在这件事上，别 all in。结果那通电话里，具体原话我记不清了，但大意就是，你在开什么玩笑？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
这听起来确实像是我会说的话。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我当时就意识到，好吧，这场争论我赢不了。但另一部分的我又知道，我们就是必须这么做。后来我们去跟董事会谈，他们的回答基本是，这显然是反模式，是个坏主意。但很多伟大的公司，本来就是建立在某种反模式之上的，总会有某件不正常的事发生，也许这件事就是你们的那个不正常。

John Collison：
这个说法很好。每家公司最终都会以某种新的、不同寻常的方式走出来，那这也许就是你们的方式。那你们后来赢下选举诉讼，法律依据是什么？有没有什么特别有意思的政策角度？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
核心其实很简单，政府不能随意禁止一种合约，除非它认定这种合约违反公共利益，而且这种禁止必须落在特定类别内，比如战争、恐怖主义、暗杀等。CFTC 当时的立场，是试图把选举硬塞进这些类别。他们会说，选举在某些州法下可能不合法，甚至搬出某个州关于 bucket shop 的法律，想找到任何一个理由把它挡下来。

但我们对法律非常明确，选举是有经济影响的，而只要有经济影响，它就应该可以在期货交易所或衍生品交易所交易。那场诉讼最终其实是在告诉 CFTC，你们不能想怎么做就怎么做。

John Collison：
也就是说，所谓禁止类别，必须真的属于那些被明确禁止的类别之一，而选举显然不属于。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
没错，正是这样。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
这一点非常重要。我们总说法律约束企业，但法律同样也约束政府。

John Collison：
对。Matt，你刚才想说那个两三年里诉政府的点？

Matt Huang（Paradigm 联创）：
是的。我觉得在加密和预测市场这个领域，起诉政府似乎显得特别，但后来我发现，其实这比硅谷传统观念里要常见得多。Coinbase 起诉过它的主要监管机构；在 GovTech 领域，SpaceX、Anduril、Palantir 也都因为各种原因起诉过政府。所以我很好奇，既然你们已经和政府打过这么多交道，那你们会给那些想做类似生意的人什么建议？在什么情况下，你们觉得发起这种挑战才是对的？

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我觉得，只有在别无选择的情况下才该这么做。它依然非常痛苦。

John Collison：
但你们真的是别无选择吗？没有选举市场，你们难道就做不下去吗？当然，选举是非常亮眼、非常吸引人的品类，但我猜它今天也不是你们大多数合约的来源吧。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我觉得它就是太重要了。也许这听起来有点执念，但它真的是圣杯市场。它最能让人看清这种市场的数据用途，也最能体现这种市场的价值。就拿 2024 年选举来说，民调错得非常离谱，而市场在整合信息方面明显做得更好。我觉得，它是最闪亮的案例，能证明预测市场为什么是有益的，为什么美国需要在受监管的框架下拥有它。别的市场都没有这么强的示范性。

预测市场的核心逻辑：用真金白银生产信息

Matt Huang（Paradigm 联创）：
John 刚刚提到 PayPal 和 Uber 那种先做再说的逻辑。实际上，当时也已经有其他预测市场在离岸运行，并且展现出了真实需求。所以我很好奇，这件事在你们的诉讼里有没有帮到你们？比如，这是否有助于说明选举市场并不违背公共利益——毕竟人们本来就在做了。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我不确定。但就法庭层面来说，重点其实更扎实地落在法律文本本身。我们讨论的是《商品交易法》，也就是金融监管的核心法律之一；另一部对应的是《证券交易法》。重点在于逐条阅读、解释这些法律，然后判断监管机构是不是越权了。

不过从我们自己的角度看，离岸市场的存在确实有帮助，因为它让我们在先监管后产品的路径下，依然能参考一些外部数据。我们当时没法直接从自己的产品里学东西，因为我们坚持的是先拿许可再做事。所以某种意义上，一些外部数据、外部证据，确实能帮助我们做决策。它也让更多人开始知道预测市场是什么、能怎么用。但如果说政策层面，离岸玩家对我们帮助很大吗？我觉得未必。

John Collison：
Kalshi 如果早十年、十五年出现，会不会根本起不来？是因为当下的 CFTC 比较开放，还是需要某种技术条件成熟，比如稳定币之类的东西？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我确实觉得有一部分因素来自加密。当时像 Augur 这类很早期的预测市场已经出现了。我觉得，这些东西的存在，确实会让 CFTC 觉得，我们需要一个合法、受监管的替代方案。以前他们可能只要说不就行了。我觉得这确实发挥了一点作用，但可能也就 5% 到 10%，不会更多。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
更宏观一点讲，我觉得人们对预测市场的智识兴趣其实一直都有，从上世纪五十年代就开始了。大家早就知道，这是一种比很多其他信息机制都更好的信号来源。但十年、十五年前，并没有那么强烈的现实痛点；而过去几年，这种痛点是真实存在的。我觉得国家更撕裂了，世界也更撕裂了。社交媒体把信息流割裂成不同阵营，标题党泛滥，我们今天阅读的大量内容——无论是传统新闻、社交媒体还是别的——其激励机制都越来越偏向博眼球。也正因为如此，才出现了更迫切的问题，而这种问题催生了预测市场这一波采用。我不觉得十五年前会出现今天这样的情况，因为当时的问题还没严重到这个程度。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
而且我们的用户里，大多数其实不是来交易的。大概 80% 的用户更多是在消费信息。他们会进来看，比如昨天德州初选谁会赢，看一眼就知道，民调说双方势均力敌，但其实并不是。这种作为信息载体的功能，如今比以前重要得多。

John Collison：
所以你的意思是，在算法信息流时代，Kalshi 这类市场会非常适配；如果放在十年、十五年前，人们可能没这么感兴趣。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对。我觉得更准确地说，是人们对传统信息来源的不信任正在显著而持续地上升。于是你需要一种新的来源，而这种机制确实有效。预测市场的激励机制指向真相，更多交易量、更多流动性，最终会带来更准确的预测。这个过程需要一点时间，人们要通过几轮验证才开始信它。但一旦它建立起记录，人们就不会再愿意用一个明显更差的产品。

John Collison：
说到交易量，你们能不能给我们勾勒一下 Kalshi 的增长情况？感觉它涨得特别快。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
今年 2 月的交易量是 104 亿美元。

John Collison：
也就是合约交易额 104 亿美元。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对。和六个月前相比，大概增长了 11 倍，可能还多一点。

John Collison：
增长快到你们都懒得往回看一年了，因为那已经像上古时代。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
一年前确实完全像上古时代。比如我们一年前甚至只有一个体育市场。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对，是在 2 月。总之，增长确实非常快。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
除了 AI 之外，可能是增长最快的公司。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我觉得是的。甚至可能和一些最顶尖的 AI 公司相比也不逊色。我不知道 Cursor 或 Anthropic 最新的数据是多少，但——

John Collison：
而且就算放在 AI 里，六个月 11 倍也已经很夸张了。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
确实很快。我觉得原因在于，我们是一个真正的市场，也具备市场天然的那些属性，比如网络效应。随着市场品类越来越多、流动性越来越深，用户留存会变得更好，用户参与度和交易量也会随着时间持续增长。这当然会带来他们自己的使用增长，但同时也会带动其他人的使用增长，因为系统里的流动性更多了，产品更好用了。然后，用户也会更愿意分享给别人。所以，这几股力量叠加在一起，推动了现在这种增长。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
你们早期增长里，很大一部分其实来自其他券商平台。今天这个结构已经变了。你们怎么看经纪商这条线？现在的占比又是什么样？

John Collison：
这里的 broker 指什么？像 Robinhood 那种？

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对。这个问题很有意思。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我可以先解释 broker 这部分，至于具体数字就让他说。简单讲，因为我们本质上是一个交易所加清算所，所以我们的角色更像纽约证券交易所，或者更准确地说，更像芝加哥商品交易所。也就是说，券商可以接入我们。你可以在 Robinhood 上交易股票，同样也可以在 Robinhood 上交易 Kalshi 的合约；未来在 Coinbase 或其他平台也一样。

我们从一开始就非常明确，自己首先是一个交易所和清算所，而不是别的东西。能和 Goldman Sachs、Robinhood 这种机构建立连接，对我们理解整个生态也非常关键。

去年年初，我们上线的第一个券商合作方其实就是 Robinhood 和 Webull。最开始那段快速增长期，券商渠道占比非常高，这其实很好，因为券商会带来大量需求，而需求一来，做市商就愿意进场，因为他们想对手盘散户流量。这样一来，我们也给自己争取到了时间，去把直接面向用户的产品慢慢打磨到今天这样。

我们现在的理解是，核心永远是交易所 + 清算所。用户既可以通过我们的 App、网站、API 直接接入，也可以通过任何券商接入。我们现在还在加大对机构、国际券商的投入。未来你人在巴西，也可以直接交易 Kalshi，这些都快来了。至于数字，你来说吧。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
具体数字她不愿意说，但我们所谓的 direct，也就是 kalshi.com、Kalshi App 这部分直接面向消费者的业务，增长速度已经明显超过了中介渠道，也就是 broker 渠道。我觉得这主要是因为品牌已经出圈了。现在很多人只要一对某件事有不同意见，第一反应已经是，让我打开 Kalshi 看看赔率或者让我在 Kalshi 上押一把。品牌开始和这种行为本身变得同义。现在已经有很多自然增长了，而且我觉得未来几个月这种趋势还会继续。

一个反直觉的市场：普通人比机构更重要

John Collison：
你刚刚讲的是零售侧，也就是个人用户怎么增长，有人通过 Robinhood 这类券商进来，也有人直接来 Kalshi 网站。但你们作为一个交易所，还有另一件必须解决的事，就是做市。纽约证券交易所不用太操心做市，因为经济激励本身已经足够强，一旦规模够大，这就不再是个大问题了。但我很好奇，你们早期是怎么做的。是你们自己做市吗？是找外部做市商合作吗？你们怎么激励他们参与？你们的做市体系是怎么从零搭起来的？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
Kalshi 上的市场其实可以分成两类，它们的行为方式很不一样，所以做市激励也完全不同。

一类是长尾市场，比如 One Direction 会不会重组之类的市场。它们其实很难定价，而且需求通常也不高，所以我们确实需要通过各种激励把做市商吸引进来，包括招募激励等等。我们长期最关注的问题之一就是：怎么给这些长尾市场建立起稳定、可持续的流动性？我们现在可能有一万种市场，那未来如果有五万、十万种市场，怎么还能保证流动性？

另一类则是更经典的市场，比如加密、体育等等。对这一类来说，做市其实容易得多，因为需求明确、定价逻辑也更成熟。这一边的做市激励不是直接给钱，而是返还部分手续费，但同时我们会设置非常严格的义务要求，比如必须在一定比例的时间内维持某个点差、某个盘口深度等等。因为在这类市场里，我们更像是在激励订单簿的稳定性，而不是单纯激励他们在场。

John Collison：
你说激励订单簿稳定性，具体是什么意思？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
比如说直播中的比赛，或者你在交易按小时结算的加密市场——

John Collison：
如果没有新信息进来，你并不希望价格毫无意义地大幅乱跳，对吧？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
没错。甚至就算真的有新信息，比如有人马上要达阵了，你也不希望整个订单簿瞬间失去所有流动性。你当然允许点差适当变宽，但你还是希望用户能交易。尤其当我们开始走经纪商模式之后，券商会带着他们在传统市场里的预期来找我们。他们会说，我们希望无论什么时候，这个点差和深度都要维持在某个水平。所以我们必须去跟做市商谈，在这种情况下该怎么设计激励。因为如果纯粹让市场自己决定，它可能会在高波动时自然拉宽很多；但为了服务所有用户，包括券商渠道，我们就必须在激励层面做更多设计。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
那在那些正常情况下点差会剧烈拉宽的时刻，做市商是不是会亏钱？他们是不是在用其他更稳定时段的利润来交叉补贴这些时刻？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
现在因为整体需求已经很强，其实他们即便点差窄一点，依然能靠点差赚钱。但这也正是我们做激励计划的意义，你要把整个计划带来的好处一起看。也许某些时刻你会亏一点，但只要整体收益够高，这就是值得的。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
所以你们的目标是，在主要市场里，始终维持比较紧的点差。

John Collison：
也就是说，主要市场要做到全时段紧点差。这其实是要靠精心设计出来的。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
没错，这很难。但更有意思的是，预测市场真正独特的地方在于，大量流动性其实并不来自你通常理解的做市商，而是来自普通人。

这就又回到了最初的逻辑。监管问题我们解决了，但接下来还有流动性问题。像纽约证券交易所、CME 这种传统交易所，会说，我们要推出一个谷物期货，于是花两年把产品设计好，再把熟悉的五十家做市商叫过来，提前几个月一起准备，花几年时间去推广这个产品。那是传统方式。可预测市场完全不同，因为你得以周、以天、甚至以小时为单位，不断为新事件生成流动性。这要怎么做？它的节奏是高度动态的，永远有新东西出现。

John Collison：
很多人会觉得这很反直觉，你们竟然还需要激励做市商来提供流动性。因为在股票市场里，你根本不用去激励高频交易公司，它们自己就会疯狂投入、建设纽约到芝加哥之间的低延迟链路，争着去做这件事。所以这是因为预测市场还处在早期阶段，还是说这里面有某种更本质的不同？

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
这就回到我刚才说的重点了。你现在面对的是一种必须即时搭建流动性的模式，比传统市场快得多，也动态得多。而传统华尔街做市商并不是按这种方式运转的。你不能指望他们在一个小时内临时搭起一个 desk，去给政治、文化这类题材定价。

真正有意思的地方在于，预测市场有个很反常识的特征，很多市场里，最擅长给它定价的人，并不一定是那些所谓的专家或权威人物，反而可能是普通人。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
互联网匿名人士。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对，没错，就是那种 super forecaster。这个能力是高度分散的。你很难说，某个明确的人口群体就是最会定价的人。而我们今天之所以能走到这里，也花了很长时间，正是因为我们最终培育出了一整个社区，一群在 Kalshi 上能快速、高效给这些东西定价的 super forecaster。最开始，你很难让他们从兴趣爱好变成兼职，再从兼职变成全职。但随着市场蛋糕越来越大，这件事终于发生了。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
这里有个数据我们可以分享，在平台上，传统意义上的那些大型机构做市商，占所有成交做市订单的比例，最大的一家也不到 5%。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
也就是说，他们只占了很小一部分被撮合的流动性。

John Collison：
真的吗？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
就是说，在所有被成交的挂单里，来自那些大家熟悉的大型机构做市商的比例不到 5%。换句话说，超过 95% 都是点对点的，或者是那种只有两个人的小基金、小团队在做。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
这在交易所里是非常少见的。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
那这种小而全职的做市团队有多少？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
大概有 2000 多个人在 Kalshi 上做市。

John Collison：
Matt 其实是在问，Kalshi 上所谓做市商到底是谁？是像 Jane Street、Akuna 这种机构，还是说，就是某个凌晨三点喝着红牛、在车库里敲代码的人？

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
车库里那种人反而最重要。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
而你刚才说，他们占了 95%。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对。他们对整个系统至关重要，因为他们定价很快、一直在盯盘、一直在监控局势。他们才是真正最原始的局势观察员。

John Collison：
所以，Kalshi 是建立在一群持续盯着局势的人之上的。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
没错。我举个例子。过去几年里，Kalshi 上最会预测通胀的，不是那些机构，也不是知名对冲基金，而是一个住在堪萨斯的人。他以前从没交易过金融市场，只是喜欢读新闻，对通胀有感觉，觉得我能感受到它会往哪走。而你会发现，平台上有很多这样的人。正式全职参与的可能有几千人，但广义上这种人有几万，他们对各种各样的话题都知道很多，而且会积极地为这些事定价，并因为这个能力获得报酬。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
来说说我最喜欢的用户吧。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
顺便说一句，我最近也有一个新的最爱用户。

John Collison：

好，那你们一人讲一个自己最喜欢的用户。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我今天早上还在想这个。其实，《华尔街日报》那篇关于税务的报道里的那位——

Luana（Kalshi 联创&COO）：
哦，对，他确实也是一个很有力的候选人。但我最喜欢的用户，是一个 Ariana Grande 的超级粉丝。他是在选举季发现 Kalshi 的，但他其实不喜欢选举，完全没兴趣。后来他发现了我们的 Billboard 榜单市场，就是那种排行榜市场。

John Collison：
这在他看来是很重要的市场。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对他来说非常重要。他已经赚了 15 万美元以上，用这笔钱还清了学生贷款，读了硕士，还买了车。他原来从没交易过，也没做过类似的事，但对音乐排行榜有一种非常强烈、几乎强迫症式的兴趣。第一次，他终于能把这种爱好变现了。而且他在 Twitter 上对我们也特别友好。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我喜欢的其实有很多，但最近这个排得很靠前。上周《华尔街日报》写了一篇文章，讲一个在 Kalshi 上非常活跃的税务会计，叫 Alan。DOGE 刚出来的时候，外界都在讨论它到底能削减多少开支。他就跑去翻了大量税法和法规，研究得特别深，最后得出一个结论，无论如何都不可能达到外界预期的目标。他几乎是以一种确定性的方式得出了这个判断。然后他回去跟妻子说，我对这笔交易有极高信心。某种程度上，有点像《大空头》里的 Michael Burry，只不过这次他做空的对象是 DOGE。结果他真的是重仓押注，而且最后赢了。

这正是预测市场厉害的地方，如果你真有那种知识，而这种知识往往又很偏门——比如我猜我们在座谁都没把那堆税法全读过——那你现在真的可以去做研究、变得更懂这个世界，然后因此获得回报。这太棒了。

John Collison：
早期 AI 的一个重要应用是扑克机器人。那你们现在有没有看到很厉害的 AI 做市商？毕竟没人看完这些税法这件事，现在除了 Claude 之外可能也不成立了。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
这倒也是。也许确实该问问它。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我们确实看到越来越多人在用 agent 来交易，特别是在 API 侧，这已经很明显了。

John Collison：
那你们有没有用户已经在成功运营那种高度 agentic 的做市业务？也就是大部分流程都由智能体驱动？

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
用户一般不会把自己的策略详细告诉我们。

John Collison：
但你们会和他们聊天嘛。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
会的，John，答案是会。我的理解是，早年的 Renaissance Technologies，难道不是已经在用某种代理型的模型做交易了吗？当然，那只是很早期的版本。我觉得今天只是在持续进化，而且会越来越强。我们平台上很多交易者的系统里，已经有一些基于 AI 的摘要与综合判断模块了。

John Collison：
我真正好奇的是那种完全自治、没有人类在环、自己摄取信息并据此报价的系统。感觉这件事很快就要来了，如果不是已经来了的话。比如你的 Claude 自己就在做市。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我不确定现在有没有完全无人的系统。比如国际选举这类场景，我知道已经有很多系统会自动翻译文件、民调，做各种处理。但我不知道是不是已经全自动了。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我们其实也还不知道模型是不是已经到了那个阶段。我们最近上线了 Kalshi Research，其中一个方向就是想和一些研究实验室合作，建立一个全新的 benchmark，看看到底哪些模型更擅长预测未来。这个 benchmark 很独特，因为它考验的不是记忆模式，而是模型对世界本身的理解。我自己也很期待结果。

John Collison：
那你们准备怎么评估？

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
现在还没完全定下来。但大致思路是，让模型在同一组市场上连续跑一个月或两个月，然后看谁表现更好，比如预测正确率、长期 PnL 等等。

与博彩的本质区别：交易 vs. 对赌

John Collison：
另一个关于做市的问题。体育博彩里有一个著名现象，博彩公司会打击所谓的 sharp，也就是太聪明、太会下注的人。很多人不会意识到，对博彩公司来说，最理想的下注者其实是那种不太专业、只是支持自己主队的人；而最糟糕的是那种特别会找细分市场错误定价的人。因为博彩公司可能给一万个市场报赔率，只要错一两次，专业玩家就会专挑那些错误下手。所以他们会通过行为信号识别你，如果你刚注册，只押自己主队，那很好；如果你表现得太专业，他们就会把你封掉。

这其实很有意思，你以为自己只是按照它给出的赔率下注，但如果你太会玩，它就不想要你。有点像拉斯维加斯赌场会请你离开。那 Kalshi 会不会也有这种对待 sharp 的问题？我原本以为不会，因为你们应该欢迎他们。但做市商会不会担心对面有太聪明的对手盘？

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
问题在于，sharp 本身就是市场的一部分。先说明一点——

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我们不会限制赢家。我们不会做那种事。我们希望最聪明的人都来。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我们需要这些 sharp。没有他们，市场怎么会更准确？这正是我们和博彩公司最大的不同。

John Collison：
话是这么说，但也不完全一样。因为你要的是流动性，是在整个比赛过程、整个选举过程中，始终维持窄点差。而 sharp 有可能只是等赔率错了的时候突然冲进来，狠狠干一笔，然后就消失。所以，提供流动性和判断正确毕竟还是两回事。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
但很多 sharp 其实如果去做流动性提供，会赚得更多。他们完全可以成为流动性的一部分。这件事特别关键。很多人会说我不是赌博，我是在交易，虽然这句话有时候听起来像自我安慰，但我觉得它确实点出了一个本质区别，赌博的商业模式是庄家吃客损，你的收入来自用户的亏损。所以你刚才描述的那些行为，对博彩公司来说是完全合理的，有人赚钱了，我得把他停掉，因为那是我利润表上的直接损失；有人输钱了，我得想办法把他再拉回来。

这和传统金融市场完全不同。在金融市场里，制度设计的核心是公平和透明。你需要创造一套对所有参与者都公平的规则。也许 Matt 比 Luana 厉害，也许 Luana 比 Matt 厉害，他们可以在里面较量，自己分胜负。

John Collison：
所以你们的激励体系完全不同。你不像赌场那样通过某一方输钱赚钱，你赚的是交易手续费。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
没错。对我们来说，最好的结果是，用户觉得这个市场公平、价格好、流动性稳定，所以愿意来这里交易。当然，为了实现这个结果，我们也需要针对不同角色设计不同激励。这也是为什么我们会有各种流动性计划。如果你在提供流动性，你承担了更高的被狙击风险，那你的手续费就应该更低；如果你是来主动吃单、来狙击的，那你的手续费就应该更高一点，因为你要为这种行为付费。

John Collison：
也就是说，你们用手续费来激励亲社会的行为。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对，我觉得金融市场本来就是这么做的。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
传统金融市场本来也是这一套逻辑。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
只是说得没那么直白。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
本质上，就是给那些真正为市场创造价值的人一点倾斜，让那些只是提取价值的人少一点优势。

John Collison：
那什么行为算亲社会，什么又算反社会？

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
内幕交易当然就是反社会行为。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
这是最典型的。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
而且是违法的。至于狙击，它其实也是市场的一部分。突然有人获得了新信息，然后利用它交易，这在传统金融市场里每天都在发生。只是如果你想让流动性持续存在，让这些做市者愿意投入资源，那你就必须给他们一定激励。

而我觉得，这也正是预测市场被越来越多人接受的原因之一，大家喜欢这样一种机制——你的优势和你的研究深度、信息掌握程度、投入的时间与精力是成正比的。传统金融市场其实也是如此，只不过对很多人来说，那些市场没那么有趣。相比于每个季度都在琢磨 IBM 的财报，我觉得去研究 DOGE、研究选举、研究人们如何看待一场选举、他们为什么会这么投票，要有意思得多。

John Collison：
Kalshi 建立的是一种新型市场，在这里，现实世界的结果本身可以被交易。比如美国会不会在 2027 年前确认外星人存在。成千上万的参与者可以实时开仓、转账、结算，而底层实际上是一个非常复杂的多方资金流系统。Kalshi 背后这套资金编排，是由 Stripe Connect 驱动的，完成参与者开户注册、处理支付、路由资金、管理出款。当资金流本身变得可编程，就能诞生新的产品，甚至新的市场结构。所以，如果你在构建一个全新的、资金流复杂的产品，Stripe Connect 就是为你准备的。

万物皆可定价？预测市场的未来边界

Matt Huang（Paradigm 联创）：
我们来聊聊不同的市场垂类吧。现在大家都能理解选举、体育、经济指标这些市场。但我觉得，预测市场其实像是一种搜索函数，作用于人类想交易的一切有趣市场。过去，像 CME 这样的传统交易所，决定上什么品种，通常是小麦、石油、玉米之类。但你们现在可以一天上线一千个市场。那么随着这件事发生，你觉得我们最终会发现什么？

Luana（Kalshi 联创&COO）：

有一个方向我们特别兴奋，也已经开始往那边走了，比如手表、包包这些更偏收藏品的一侧。其实，围绕这些东西做衍生品是完全可行的。

另一个值得说的是 GPU 算力。这也是一个非常有意思的方向。我们现在越来越多地在想，其实有很多资产，更适合用传统期货的结构来做，而不是二元的是/否市场。也就是说，它不是价格会不会到某个点位这种是非题，而更像真正的期货，你可以有保证金，可以有更机构化的流动性。这个方向很重要，因为一旦我们从纯二元市场往外走，进入更传统的衍生品结构，我们实际上就是在把交易标的从谷物扩展到算力。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
从历史上看，最成功的期货市场一直是这些大宗商品品类，因为那本来就是巨大的支出类别。而我们现在正处在人类在一种新商品上花钱最多的时代。

John Collison：
一种新的商品类别。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
对，一种新的商品。而传统市场并没有真正在进攻算力这个品类。

Luana（Kalshi 联创&COO）：

我们看这件事的方式是，我们想成为全球最大的衍生品交易所。为了做到这一点，我们的产品路线图里有四件最重要的事。

第一，是市场主题的广度。也就是我们要覆盖算力、体育、选举、证券等等。

第二，是市场结构。现在我们只有二元的是/否产品，但未来我们要有期货、互换、期权等等。

第三，是保证金系统。现在这套系统其实很差，你必须把全部资金先放进去。

John Collison：
也就是资本占用太重。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对。这会让很多市场很难做，比如今年会不会有飓风这种市场，如果你要做市或卖出这些合约，资本效率几乎低得没法接受。第四，就是流动性。

我们内部的判断是，如果我们能在这四件事上赢——拥有最广的市场主题、最丰富的市场结构、优秀而高效的保证金体系，以及良好的流动性——那我们做什么都会赢。所以公司里任何事情，最终都得落在这四个桶里之一。

而所谓主题扩张，本质上就是，怎么把对的主题，匹配到对的市场结构、对的保证金模式上，再把流动性配齐。你刚才说得完全对，如果我们能从零开始重建这些保证金系统，我们未来就能更快推出新的保证金模型，也能更快上市更多新型市场。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
因为你们有直接面向零售的移动端产品，所以我有点好奇，你们会不会自然更倾向于那些零售用户觉得有趣的市场，而不是更偏专业、偏机构的市场？比如算力，在我看来就是一个更偏机构对机构的市场。你们怎么考虑这类市场的流动性和兴趣培育？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
说实话，我们内部几乎也是把公司分成两部分来看的。一部分是把现有市场做得更好，比如体育、加密，以及其他已经跑出来的东西；另一部分，则是不断推动下一个新东西。因为我觉得，真正把 Kalshi 带到今天的，不是监管，不是别的，而是我们一直在强推下一件新东西。先是选举，然后是体育。对我们来说，持续定义下一件事并把它做好，是必须的。如果我们停下这件事，公司就不会赢。

公司现在的组织方式也大致如此，市场运营、工程团队，更偏向维护和优化现有的东西；而新的团队，比如机构团队、保证金团队、国际团队，则更偏向往前推。再上面还有一层平台层，负责核心交易所、合规等基础设施。我们一直在不同主题之间找平衡。但说到底，我们也才 120 人，要做的事情很多，确实很难。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
所以现在机构侧在某些主题上，已经开始拉动你们了？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
有，当然有。比如我们一周前刚上线了一个叫 Block Trades 的功能。你知道 block trade 吧？这是一种很机构化的交易方式，我可以直接给你打电话，谈好一笔交易，然后再把它送到交易所里撮合确认，而不是所有东西都必须走公开盘口。我们现在就在做很多这类功能，希望吸引更多机构进来。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
他们交易的，还是和 Kalshi 零售端同样的东西吗？还是你们会提供新的产品？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
是，也不是。比如他们如果对某个主题有兴趣——像之前很多人对关税问题很感兴趣，到底会不会加关税；最近又有人关注石油储备未来会怎么走——只要我们听到我们想交易这个市场，我们通常就会直接把它上线，而且面向所有人开放。只是我确实觉得，未来机构最终会交易的东西，和普通零售用户感兴趣的东西之间，会出现很大的差异。但至少在市场上线这件事上，现在对我们来说成本已经很低了。

John Collison：
Uber 刚出现的时候，对出租车行业其实不算坏，因为它一开始主要吃的是闲置供给、满足的是增量需求。但后来规模做大之后，就开始真正冲击出租车行业了。那 Kalshi 和其他预测市场呢？有没有哪些现有行业，会越来越明显地感受到你们的影响？因为一旦这个市场更大、流动性更强，就可能替代它们的一部分功能。比如传统期货交易所，也许未来对冲大豆价格，去 Kalshi 反而更方便。再比如体育博彩公司、政治民调机构——后者可能会发现，类似的信息你们能更便宜地提供。所以你们觉得，谁会最先感受到预测市场带来的被超越？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
你知道那个梗图吧，门口那个保镖问下一个是谁？其实我们也不太想直接点名谁会被干掉。但你说的那些方向确实都在里面。传统博彩行业当然算一个，我们刚刚讲了这个行业的很多结构性问题，而我们和它完全不同。传统期货市场也是，现在我们开始越来越多进入他们的地盘。政治民调机构也会受到影响，我觉得从上次选举开始，已经有很多竞选团队在用我们的数据了。还有参数保险。等我们有了更成熟的保证金系统，就能进入飓风、灾害保险这些真正的风险定价场景。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
那民调会不会出现一种公地悲剧？毕竟预测市场之所以准，一部分原因就是它在解读民调。换句话说，民调是传感器，预测市场是对这些传感器输出的数学解释。那如果大家都不做民调了，会不会反而削弱预测市场本身？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我的看法正相反，民调只会变得更好。因为以后大家会意识到，如果我的民调更准，我是能赚钱的。于是他们会愿意去委托做更好的民调、设计更好的方法。你现在其实可以把很多不同的民调模型都放进同一个市场里竞争。

John Collison：
就像 538 做的那种元民调解释器。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对，甚至更进一步。你最终能得到一个把这些东西全部聚合起来的单一数字。其实在上次选举里，就已经有人这么做了，他专门委托了一种新的民调方法，类似 nearest neighbors 那种思路，虽然我不太记得具体细节了，但结果是，他因此在市场里赚了更多钱。这正是真金白银在场带来的力量——它会把激励和真相对齐。民调就不再是告诉我我想听什么，而是要给出真正的数字。

所以我觉得它们是互补关系，新闻也是一样。很多人说预测市场会摧毁新闻业，我觉得更多是互补。比如你在讨论一场选举时，新闻评论员仍然会给出自己的观点，市场不会给观点，市场给的是一个数字。你仍然需要评论员，只不过他们现在可以在评论时说，这是市场给出的概率，而这是我个人的判断。我不觉得观点会消失。

John Collison：
你们前面提到内幕交易，这里其实还有一个很复杂的政策问题，预测市场中的内幕交易边界到底该怎么画？哪怕在股票市场里，这件事也已经足够复杂了。比如大家都知道，SEC 经常会对非法内幕交易提起执法，但也有一些合法的情况，比如某家对冲基金用自己独有的沃尔玛停车场卫星数据去预测财报，这显然也是别人没有的信息，但却是合法的。同样地，在预测市场里，边界也会很复杂。比如我们大概都同意，政府官员不应该在军事行动前提前交易。可如果是在超级碗前，有人提前知道 Bad Bunny 中场秀会唱多久呢？这种信息有些人就是会提前知道。所以你们觉得，内幕交易的边界应该怎么划？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
你这个说法其实已经很准确了。这是个非常复杂的问题。股票市场里更复杂，规模也更大。我们现在采取的原则，是遵循联邦法律。

John Collison：
这里既包括 CFTC 的规则，也包括其他金融监管规则？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对，CFTC 和 SEC 都有相关框架。简单来说，如果你签过保密协议，承诺不能披露某类数据，那你就不能利用这些信息交易。比如我在劳工统计局工作，我的保密义务要求我不能在数据公布前泄露通胀数字，那我当然不能去交易。可如果你知道超级碗前的彩排是在周四，而你只是站在外面，听见了 Lady Gaga 在唱歌，那这是可以的。传统对冲基金做 Starbucks 门店客流之类的替代数据也是同样逻辑。市场的作用，本来就是鼓励信息进入市场。我们欢迎信息进入市场，但前提是它不能是不公平的信息。如果你是以一种不公平的方式获得它，那你就不该交易。

John Collison：
也就是说，如果你对这类信息负有保密义务，你就不能拿它来交易。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对。其实我们还做得更严格一点。比如如果你是政府官员，那你就不能交易某项法案会不会通过，哪怕我都不确定他们是不是签了某种正式保密协议。

John Collison：
很有意思，因为众所周知，国会议员现在其实是可以炒股票的。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对。所以我们在这件事上其实比现行制度还更进一步。我们也一直在和监管机构沟通，因为这对他们和我们来说都是一个新问题。我们是受监管市场，所以内部有完整的监控部门，几乎 24 小时不睡觉地盯每一个异常信号，试图查清所有问题。大概两周前，我们刚公布了两个内幕交易案例。也正因为我们处于受监管框架内，我们可以对这些人罚很高的款，罚金超过他们非法所得的五倍，并且把他们永久封禁等等。

John Collison：
我觉得很有意思的一点是，你们自己已经在做这套事了。而在公开股票市场里，SEC 对内幕交易执法向来非常积极。那 CFTC 在这个问题上的态度是什么样？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
这是个好问题。你可以把整个机制理解成三层。第一层，是我们自己的监控和执法。第二层，是 CFTC 自己的监控和执法。第三层，如果更严重，就会进入司法部。之所以大家觉得 SEC 的案例更显眼，是因为很多情况下，交易所自己也会先调查、先处理、先罚款、先封账户，然后再进入后面的流程。我们这里其实也是类似的。Kalshi 上的每一笔交易都会同步到 CFTC，他们能看到每一件事、每一个案件。我们也会把这些案例提交给 CFTC 复核。至于他们会不会进一步采取行动，我们不知道，但至少球现在已经在他们那边了。

John Collison：
所以你们会把案件移交给他们，但先做第一层防护。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对，就是这样。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
我还在想另一类情况。有些市场，未来结果现在谁也不知道，所以从定义上讲几乎不可能存在内幕交易；但也有一些市场，单个人就可以改变结果，比如某位政治人物会不会在演讲里提到某个词，或者某个球员会不会出手几次。所以你们怎么看这条光谱？

John Collison：
比如所谓 mention market，会不会天然就是个坏主意，因为它太容易被操纵了？

Matt Huang（Paradigm 联创）：
或者说，这类市场天然就无法大规模成立？

John Collison：
像 Brian Armstrong 在 Coinbase 财报电话会里会不会提到某个词，这类市场也是一样。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我其实觉得 mention market 很好。你想想美联储就知道了。多少对冲基金坐在那里，盯着主席讲话时头往哪边偏、某个词到底用了没有、语气有没有变化。因为我们都知道，某些词的出现与否会传递非常具体的含义，并且会强烈推动市场。特朗普也是一样。如果他说我们要开战，那市场一定会大幅波动；如果他说关税，一样会大幅波动。其实很多公共人物说的话，本来就一直在影响市场、推动市场。所以我觉得 mention market 非常重要。

当然，那些参与撰写演讲的人，或者要发表演讲的人本人，都不能交易；他们的团队也不能交易。这就是我们的约束方式。比如如果你是 Gavin Newsom，而市场押注的是你会不会说某句话，那你和你的幕僚都不能参与交易。我的原则是，只要我们能够通过限制某些参与者来保障市场公平，而且这个市场本身有正面价值、具备经济效用，那它就应该存在。我们不能因为可能有五个人能操纵它，就干脆说这个市场不该存在。否则，股票市场也不该存在了。关键不在于取消市场，而在于建立一套足够强韧的制度和禁令，让市场可以存在，而且仍然公平。

John Collison：
另一个你们深陷其中的大争议，就是体育合约。批评者会说，体育博彩扩张带来了很多已知的负面后果，这些后果是可以衡量的。尤其在美国，过去十年体育博彩合法化大幅推进，现在已经有一些数据了。另一方面，我自己对酒精并没有什么强烈的道德异议，尽管酒精的后果分布其实也很像，绝大多数人只是正常享受，但少数人会出现非常糟糕的结果。可社会对酒精和对博彩的道德讨论却明显不同，哪怕它们的分布形状很相似。

再加上我自己的经验——在线体育博彩在欧洲其实已经存在很久了，从互联网一开始就有。最初是通过各种跨境漏洞、马耳他牌照之类的方式，后来才慢慢正规化。人们一直都能接触到它，而生活也并没有因此崩溃。显然，这依然是围绕 Kalshi 的一场大争论。你们怎么看待扩大体育合约可得性这件事？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
这里面其实有很多层。我们为什么决定上线体育市场？首先，毫无疑问，体育是一个巨大的需求；其次，体育也是一个人们愿意花很多时间研究、而且确实很懂的领域。但传统上，人们并没有什么真正好的方式，去把自己在这方面的认知变成收益。传统博彩一旦你赢太多就会限制你，整个系统其实并不工作良好。所以不管你喜不喜欢，总有人会去押体育；问题只是，怎样才能让他们以最好的方式接触到这件事。

我觉得，市场相比庄家有一个很关键的区别，市场在客观上就是更好的机制。我几乎从没听过谁能认真论证，一个按州监管的赌场体系真的是好东西。最近倒是能听到一些来自博彩业利益方的宣传话术，说这套体系多么合理，但你真要他们拿数据说话——

John Collison：
光从量级看就知道。体育博彩公司大概有 10% 左右的抽水率，而预测市场可能只有 1% 或几个百分点。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
但掠夺性还不止体现在抽水率。传统体育博彩最糟糕的一点是，当你开始输钱，他们最先做的就是给你 bonus，给你 1000 美元返现、存款加成之类的东西，把你再钩回来，因为他们真正想要的是输家，不是赢家。他们的核心是让你继续回来、继续亏。我们完全不做这种事。

John Collison：
在体育博彩公司那里，输得最多的人，反而是最赚钱的客户。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对，这就创造了一个极其扭曲的激励。我们完全没有这一套。我觉得，本质问题在于，总会有人去 Robinhood、Coinbase，拿股票或加密做投机；也总会有人想在体育上做投机。那他们理应接触到最好的基础设施。而现在的体育博彩公司根本不是。我们非常坚定地相信，我们的市场在安全性上远胜于它们。

至于禁止主义，其实就像你刚才说酒精那样。禁酒并没有让人不喝酒，只是把人赶进地下酒吧。禁止体育投机也一样，人只会跑去离岸平台，而那里的保护更少，几乎没有自我排除机制，没有限额，没有我们现在做的这些保护措施，监管者甚至都不知道这些人在做什么。那对用户其实更糟。所以我觉得，单纯靠禁止，从来都行不通。

John Collison：
围绕这件事的政策讨论也很有意思。它让我想到加拿大，比如在英属哥伦比亚省，卖酒的商店几乎都由政府运营。政府一方面说这东西必须严格控制，另一方面又自己卖它，把它当成收入来源。彩票其实更是如此。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
说到底，大家都在从这件事上赚钱。州政府要赚钱，赌场也要赚钱。现实就是这样。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
说回市场垂类。刚才我们在你不在的时候聊的是，还有哪些新方向值得兴奋。那你们最看好哪些？

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我觉得一个非常有意思的方向，是把一只股票拆解成更原子化的组成部分。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
比如直接交易 Nvidia 的 GPU 出货量，而不是——

Luana（Kalshi 联创&COO）：
而不是交付量或者别的指标。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对，而不是只看它的整体财报。这个想法再往外扩，就会进入更宏观的层面，到底有哪些主要因素在驱动整个经济？比如 AI，我们是不是可以围绕 AI 这件事拆出一系列问题来定价？再比如医疗健康事件，像新冠这样的东西。

但真正有意思的地方在于，有一篇 Kevin Hassett 的论文曾提出，随着社会越来越复杂，资产价格所承载的信息会自然衰减，因为影响一个结果的因子会越来越多，向量维度会越来越高。如果你对 X1 到 XN 这些维度都没有好的理解，那你就不可能很好地估计最终的 Y。

这篇论文的核心结论是，你需要无限市场，而预测市场本质上就是通往无限市场的方式。也就是说，你需要为每一个 X 都有一个价格，然后再把这些价格反馈回去，帮助传统资产定价。上周其实就发生了一个很好的例子。你知道 Citini 发了一份研究报告，对吧？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对，而且居然有不少人真的很买账。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
是的，我会说它得到的关注和喜爱都超出了预期。

John Collison：
就是那份关于 AI 2028 的报告。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对，大家最近都在讨论那个。甚至有 38% 的人当真了。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我觉得某种程度上，社会现在是有一点很想相信 AI 最终会毁灭我们的倾向。这种情绪是存在的，而且它会影响市场，股票会因此下跌。于是我们就上线了一个关于这份报告的预测市场。更早之前，Citadel 还发了一份反驳报告，我们也围绕那个上线了市场。结果市场给出的概率是 10%。

John Collison：
也就是说，那份报告所预言的那种经济情景，真正发生的概率只有 10%。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
更准确地说，是它提出了五个条件，只要其中三个成立，就算某种程度上实现了。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对。如果五个条件里有三个成立，就可以说它的结局某种程度上成真了。但市场给这个结果的概率只有 10%；如果是五个全中，概率则更低。

所以这件事很重要。因为如果你能把这种市场价格反馈进定价模型，也许市场就不会反应得那么激烈。比如，也许人们就不会仅仅因为那份报告，就去抛售 DoorDash。你不一定非得信我，但你也许可以信市场；市场会告诉你，围绕 DoorDash 的那套分析其实质量相当一般。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
你们想象的这个世界，其实是任何东西都随时有价格的世界。我很好奇，这真的是一个我们想生活其中的世界吗？举个例子，Stripe 现在之所以受益于保持私有，很大一部分就在于它没有实时价格，这对员工、薪酬、情绪稳定其实都更平滑。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
顺便说一句——

John Collison：
因为公开价格本身就会带来噪音。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
对。长期来看，价格确实更接近真相，但短期里它也会放大恐慌。所以我很好奇，你们真的觉得这是我们想生活的世界吗？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我们当然有偏见，因为我们爱市场，我们觉得市场是好东西，所以我们肯定是有立场的。但我们的看法是：有更多数据，总比数据更少好。就算你觉得某个数据不够好，比如秒级股票价格太噪音，那你可以选择忽略它。

John Collison：
公开公司的 CEO 大概会说，选择忽略并没有那么容易。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
这倒也是。但整体来说，我还是觉得，拥有这个数据、然后把它当作输入之一，总比没有它好。至于我们说很多东西都应该有价格，并不意味着所有东西都应该有价格。有很多市场我们永远不会做，比如野火、恐怖主义、暗杀，这些都是坏市场。预测市场里当然存在道德边界，我们不会碰。

但总的来说，在一个被社交媒体包围的世界里，你越来越不知道什么是真的。我的信息流里每天都是，这是真的吗？那是真的吗？这件事真的发生了吗？在这种情况下，拥有一个不依赖个人立场、可用于判断世界的信号源，会更好。我觉得这个价值是非常真实的。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我会换个更简单的框架来说。你本质上是在提高所有这些问题的市场效率。即便有些问题可能牵涉私营公司，逻辑也一样。你想想，为什么公司要上市？为什么实时市场价格如此重要？确实，公开市场有缺点，有时候会过于波动，有时候会朝任何一个方向过度反应。但在足够长的时间尺度上，市场依然是一种很好的称重机制，也是一种很好的资本配置机制。所以我不觉得，给更多问题定价，会带来本质上的坏处。相反，它会提升效率，让整个资源配置系统运转得更好。当然会有净输家，有些原本不该获得资本配置的人或事情，未来可能就得不到了。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
而且这还是很好的反馈机制。比如你是上市公司 CEO，你宣布了一件事，股价却一路往下，那你就会想，也许是我错了。政治人物也是一样，在一场辩论里，如果他说了某些话，结果自己的市场概率往下掉，他就会意识到，也许这个答案不够好。

我觉得，在很多领域里，这种更快的反馈回路都会让决策变得更好。比如在政府场景里，预测市场有一种很重要的应用，叫条件市场，政府可以问，如果我们通过这项法案，就业会上升还是下降？你可以给这些问题定价，用来辅助决策。这意味着更紧的反馈闭环，也意味着更好的激励。

John Collison：
你们有没有感觉到，我们已经开始看到预测市场对政治的影响了？社交媒体已经很明显地改变了政治，政治游戏变了，受欢迎的候选人变了，政治讨论方式也变了。那预测市场呢？它对政治的影响已经出现了吗？

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
当然有。候选人本身就在用预测市场价格。

John Collison：
但那可能只是一个方便的参考。社交媒体不只是被候选人使用，它改变的是候选人本身、竞选风格本身。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对，它会反映出这些变化。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我觉得，预测市场最重要的一点是，它比党派机器更少偏见。如果有一个弱势候选人，其实公众很喜欢，但党内高层更偏爱另一个更建制的人，市场往往更能真实地显示这个弱势候选人的胜率。

John Collison：
所以你的意思是，党机器的权力已经稍微被削弱了一点？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我觉得是。它会把人们真正想要什么照得更清楚，而这未必等于政党想推什么。也许我们还没在全国范围看到特别明显的案例，但比如德州初选，民调说某个人会赢得很稳，可另一个在预测市场里赔率更高的人最后赢了。我觉得很多时候，市场会比政党叙事更公平地呈现选情。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
还有一点很重要，它某种程度上会去极化，这也是 Luana 刚才想说的。某种程度上，它甚至是社交媒体的解药。社交媒体会把一场参议员竞选强行压成一维，你的信息流会迅速判断你是共和党还是民主党，然后不断喂你对应内容。但预测市场不是这样的，因为真正参与这个市场的人，并不是在问谁是好人、谁是坏人。

John Collison：
我觉得你的意思是，社交媒体的信息流会非常快地给你贴标签，你是民主党人还是共和党人？然后它就按那个框架给你看东西。很多人都抱怨，自己会被推到某一个兔子洞里，因为系统很快就把你归类了。而你在说，预测市场没有这种现象。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
甚至恰恰相反。它会反过来逼你想，我们会不会对这个人过于确定了？这种机制会让讨论去极化，因为问题不再是一维的共和党 / 民主党，而是会出现更多维度。所以你才会开始听到这样的判断，这个人其实挺酷的，也许他虽然是民主党人，但在德州会做得不错。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
纽约市长那场也是一样。几乎所有人都觉得 Cuomo 会稳赢，100% 稳。但我们看到 Mamdani 的赔率一直在上升。我觉得这反映的是，进步派的信息在纽约人中确实有效。市场捕捉到了这种变化，而这种去极化正来自于人们愿意退一步，不再只按阵营判断，而是去认真想，到底什么更有可能发生。因为激励对齐了。

John Collison：
这里有点像美国总统初选里的 Iowa / New Hampshire 效应。原本选举前，大家都觉得某个大人物会赢，比如当年 2008 年的 Hillary Clinton。但 Iowa 和 New Hampshire 不只是测量两个州的情绪，它们还会制造叙事。你们现在说的，某种程度上是，预测市场也能制造这种 Iowa / New Hampshire 效应，从而影响最终结果。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我不确定它会不会改变结果。我更倾向于说，它会把最终更可能出现的结果照出来。如果说它真的在改变结果——

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我觉得总会有一点影响，但——

Matt Huang（Paradigm 联创）：
显然多少是有影响的。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
一定会有一点，就像民调一样。

John Collison：
你们好像有点太低调了。你们完全可以说预测市场有价值，改变事情也没什么不好。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
只是我想强调一点，高赔率并不一定意味着好的结果。比如 Mamdani 在 Kalshi 上到过 94%，而他自己当时一直在提醒支持者的一点其实是，你们必须去投票。因为赔率很高，也可能让人觉得稳了，那我不去了。所以这件事没那么简单。我不觉得预测市场对现实的改变，会比民调对现实的改变更大。它当然会有影响，但不是在真空里单独起作用。现实里还有社交媒体、聊天室、各种舆论平台，你是把预测市场叠加进去，所以它的边际影响没有那么线性。

不过我想说一个我觉得很有意思的点，至于有没有意思，你们来判断。我们发现，很多人在参与预测市场之后，会更认真地理解底层事件。他们真的会变得更懂。因为一旦你准备下注，或者已经有了真金白银在场，你对信息的阅读方式就变了。你不会再像在 Twitter 上那样随便胡说了。你会去查、去读、去弄清楚，这个人是谁？发生了什么？他支持什么？反对什么？他的立场是什么？这会把人真正拉进研究状态。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
这点在纽约市长选举里就发生过，脱欧公投里也发生过。很多人当时投票支持脱欧，是因为他们觉得我们就是要脱欧；结果投完之后才发现，等等，我们真的是想要这个吗？我们是不是压根没搞懂自己在投什么？而预测市场会让这种参与变得更有信息含量。体育联盟其实也会告诉你同样的事，观众一旦下注，就会更关心统计，更关心哪个球员表现好，比赛里到底发生了什么。我觉得，这种事在政治里已经开始大规模发生了，而且这是好事。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我甚至愿意说得更激进一点，我觉得政治会因此变得更好，因为候选人的信息传递和政策主张会得到更快的反馈。现在一个候选人讲了十件事，最后赢了或输了，我们只能做一次整体判断，到底哪些事起作用了，哪些没起作用？就算做民调，也总有时滞，而且样本很有限。但现在你可以实时看到，他说了这句话，市场怎么反应？这样一个更快的反馈回路，我觉得会让政治更像做创业——你可以快速迭代。所有候选人终究都想赢，而如果他们能不断优化自己的表达，让它更接近公众真正想要的政策和信息，那我觉得他们最终会变得更好，因为他们会更清楚人们真正想要什么。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
就像你不再只拿到一个总分，而是你做的每一件事都有一个分数。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对。就像你上线一个新功能，你能同时看到十个指标，这个涨了，那个跌了，然后你就能迭代。市场可以在很多事情上提供这种能力。音乐也是一样，比如做排行榜市场时，用户一听一首歌，就会说，这首歌绝对成不了冠军。那你就会知道，可能该换方向了。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
那你们内部会不会也用预测市场来做决策？

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我们做的每个决策，本质上都在判断概率。就连选举诉讼也是一样。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
但那还是你们自己在估概率。你们有没有想过，真的给员工做内部市场，让他们参与？

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
答案是想。作为受监管交易所，我们自己其实不能交易。

John Collison：
这里有点像政教分离的问题。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
没错。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
所以我们一直在问监管方，能不能做一些小规模的？比如小金额的？因为这确实是我们很想做的事。

Matt Huang（Paradigm 联创）：
毕竟你们「自己也想吃自己的狗粮」。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对，我们也想真正用自己的产品。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
但这件事真的很难。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
因为我们所有员工都受限制。

John Collison：
也就是说，员工甚至不能以个人身份交易。这就太麻烦了。你刚才说得对，这让你们根本没法真正自己先用。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
是啊。

John Collison：
Facebook 的员工都会用 Facebook，所以他们能把产品打磨得更好。你们这边却做不到。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
所以对我们来说，持续去问用户就变得特别重要。

John Collison：
这真的很有意思。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
虽然很难受，但那些重度用户、super forecaster，实际上对产品方向的影响非常大。

John Collison：
我猜你们应该花了很多时间和这些重度用户、super forecaster 待在一起。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
对，他们会赢，所以我们当然得尽量让他们满意。

John Collison：
最后一个问题，你们希望预测市场的政策环境往哪走？假如你们在跟政府里的人沟通，或者你手里有一根魔杖，你们会主张什么？

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我觉得，我们公司的立场和很多典型的大型科技公司可能不太一样。我们的立场是，创新必须发生在美国，美国必须在这件事上领先，而且要以正确的方式去赢。凡是美国人想做、而且美国作为一个国家需要赢下来的东西，都应该在美国本土发生。但与此同时，我们也是支持监管的。

从更高层面说，创新和监管之间总有一种张力。很多人的默认想法是，政策制定者总想监管，企业总想逃监管。

John Collison：
在这点上，你们可能更像一家传统金融公司，而不是典型的硅谷公司。因为很多硅谷公司是在无监管状态下长大的，但金融公司从一开始就有监管者，这就是现实。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对，这是金融文化的一部分。毕竟我们花了四年时间才把监管跑下来。但我们确实相信监管。我觉得监管有点像保险，它在平时也许让你觉得束手束脚，但在真正糟糕的时候，它会保护你不出大事。

所以如果你问我，什么样的政策是好的，我会说，一切有助于把这些创新留在美国、确保美国赢下这场竞争，同时提升市场公平与透明度的政策，都是好政策。比如，如何让内幕交易更难发生；比如，如何对政府官员、国会议员在交易上施加更多限制，防止他们利用不该用的信息。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我们刚才其实也聊到了这个。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对。说实话，我个人很支持全面禁止议员内幕交易。

John Collison：
甚至可能不只是禁止内幕交易，而是直接禁止议员交易。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
我觉得这也未必是个坏主意。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
我们其实就是这么看的。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
另外还有一点，就是社会层面的公平与透明。因为我们问的是很多公共问题，所以如果人们能围绕政治进行交易，我们就应该让这些交易数据尽可能公开，让任何人都可以审计、都可以看到。我觉得这是一件好事。想象一下，如果民调也能像这样公开到极致——你可以检查每一个被调查的人，检查样本到底长什么样——那会很不一样。

还有一块是用户保护。这件事长期来看非常重要。因为当一个面向消费者的产品走向主流，平台本身就承担了非常大的教育责任。历史上这种事已经反复发生了。在我们的场景里，我们要确保用户知道自己在做什么，不会过度交易，不会把自己带进不舒服的处境。产品和营销层面我们当然会尽力去做，但我们也需要政策制定者和监管者帮忙，把这些要求变成行业标准，同时帮助我们把这套保护做得更高。

Luana（Kalshi 联创&COO）：
顺便说一句，我其实觉得，不只是我们，哪怕是那些传统零售券商，也应该开始采用我们今天说的很多用户保护措施，而他们现在并没有做到。任何零售交易平台都应该往这一步走。

Tarek（Kalshi 联创&CEO）：
对，这大概就是我们的总体看法。我们也希望未来的方向会朝这边走。因为你当然可以有很多不同观点，有些人会觉得，一切投机都应该被禁止，不管是股票市场、加密市场，还是预测市场。我们不认同这一点。我们觉得那会是个很差的结果，原因一方面在于，流动性市场本身有很多正面价值；另一方面在于，如果你真的禁掉它，你反而会放大你原本想防范的风险，因为这些活动只会转移到离岸，而在那里，你既无法监控，也无法执法，更无法保护用户。

John Collison：
太好了。谢谢你们。

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